4月22日，恒瑞医药（600276.SH）发布2021年年度财报。资料显示，该公司2021年实现营业收入259.06亿元，同比下降6.59%；归属于母公司所有者的净利润为45.30亿元，同比下降28.41%；归属于公司股东的扣除非经常性损益的净利润为42.01亿元，同比下降29.53%。

在过去几年中，恒瑞医药的营收和净利润一直在保持增长，2021年是其首度出现营收净利“双降”的年份。此外，恒瑞医药去年的利润降幅也大于营业收入降幅。在恒瑞医药看来，这背后不乏研发投入的增加、集中带量采购和国家医保谈判产品大幅降价对毛利率的影响。

恒瑞医药曾是资本市场的明星，有“A股药王”、“医药一哥”和“医药白马股”等一众光环加身。在股价方面，去年1月恒瑞医药股价来到每股97.16元的历史最高点，但一年后的本月22日，其股价收报每股33元，已经跌超7成。市值较历史高位蒸发超3000亿元。

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在外界看来，恒瑞医药如今正在承受转型之痛：收入占比过半的仿制药业务，在集采政策的影响下明显下滑；而在创新药业务方面，“老”产品的市场爆发期已经过去，而“新产品”的爆发期还没有到来。无论是核心产品还是整体业务，恒瑞医药似乎都正处于一个“青黄不接”的关口。

年初至今恒瑞医药股价已经跌近35%，何时迎来业绩拐点，这显然是外界关注的焦点。

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当仿制药遇见国家集采，“医药白马股”底盘迎来冲击？

资料显示，恒瑞医药的主要业务涉及药品的研发、生产和销售。该公司在肿瘤领域有多条研发管线，同时其业务还布局了自身免疫疾病、疼痛管理、心血管疾病、代谢性疾病、感染疾病、呼吸疾病、血液疾病、神经系统疾病等领域。

恒瑞医药前身是连云港制药厂，最早经营技术含量较低的红、紫药水生产，以及灌装等业务。后来在创始人孙飘扬的改革下，恒瑞医药向创新药转型，并实现了“小厂”向巨头的转变：在2000年上市时，恒瑞医药当年仅实现营收人民币4.85亿元，净利润6553.75万元；但到了2020年，其营收已经攀升到了277.3亿元，净利润升为63.28亿元。

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虽然以创新药研发闻名，但是仿制药业务对于现在的恒瑞医药而言依旧不可或缺：一方面，其仿制药业务在收入中的占比约为60%；另外一方面，仿制药业务长期扮演了哺育创新药业务的角色。

恒瑞医药现在的阵痛，很大一部分就出现在仿制药业务上。在集采之下，恒瑞医药入围的仿制药带来的收入变少了。年报显示，自2018年以来，恒瑞医药进入国家集中带量采购的仿制药共有28个品种，中选18个品种，中选价平均降幅73%。

为了进一步降低群众用药负担，国家近年来多次组织开展药品集中带量采购。在采购周期中，相关的医疗机构将优先使用集中采购中选药品，并确保完成约定采购量。对于入围的企业而言，一方面产品的可及性提高了，销量和落地范围可能会扩大；另外一方面，产品中选价格与原中标价格相比有较大幅度的下降，这可能对销售业绩造成一定压力。

奥沙利铂注射液的原药厂赛诺菲此前挂网价为2100元/支，恒瑞医药报价降幅接近90%，提高了可及性  恒瑞医药2021年年报截图

从财报来看，集采下的仿制药业务表现不佳，成为恒瑞医药2021年业绩的显著问题。

以恒瑞医药公布的具体数据来说：2020年11月开始执行的第三批集采涉及的6个药品，其2020年销售收入为19亿元，报告期内同比下滑55%；2021年9月开始陆续执行的第五批集采涉及的8个药品，其2020年销售收入为44亿元，报告期内同比下滑37%。

不过在一些机构看来，带量集采对恒瑞医药业绩的不利冲击很快将见底。安信证券研报指出：“考虑到公司多数大品种仿制药已被集采，预计未来集采对公司业绩的压制将逐渐减弱。”

值得关注的是，在2021年之前，集中采购对恒瑞医药业绩的冲击尚未完全显现出来。在2020年的集采压力之下，恒瑞医药的营收、净利润、扣非净利润等主要财务指标仍然录得不小的增长。但在2021年，营收和净利润急转直下，这是为什么？

从现有数据来看，这个问题固然和药品集中采购推进过程中，恒瑞医药仿制药业务的遭遇和表现有关。但是就其自身业务和财务结构而言，这个问题同时也关乎到恒瑞医药被给予厚望的创新药表现。